保险资金参与私募证券投资基金的路径设计与适应性监管政策探析
2024年9月24日，国家金融监管总局局长李云泽在国新办就金融支持经济高质量发展有关情况举行的新闻发布会上强调，国家金融监管总局将继续支持资本市场持续稳定健康发展，扩大保险资金长期投资改革试点，支持其他符合条件的保险机构设立私募证券投资基金，进一步加大对资本市场的投资力度。此前，中国人寿和新华保险联合发起设立了我国首只保险私募证券投资基金，为我国保险机构设立私募证券投资基金、支持资本市场持续稳健发展提供了良好示范，探索了可复制的先进经验。厘清当前险企设立私募证券投资基金的业务模式及发展路径，更好地把握新政策、新市场、新模式下的优质投资机会，成为当前亟待解决的必然课题。
险企参与私募证券投资基金现状
1.我国私募证券基金发展基本情况
数据显示，截至2024年11月底，我国存续私募证券投资基金管理人总数达到8035家，管理基金数量增至89496只，资产管理规模突破5.23万亿元人民币。其中，契约型基金仍然是主流形式，占据市场份额的80%以上。近年来，随着监管政策不断完善和技术手段持续革新，私募证券投资基金行业呈现出快速健康发展态势，特别是在产品设计和服务创新方面，行业引入量化投资模型和机器学习算法，提高了投资决策的精准度；推出了绿色能源、医疗科技等专项基金，主动贴合国家战略方向；部分头部机构探索建立智能化投顾平台，提升了交易透明度与安全性。
2.保险资金参与私募证券投资基金的新动向
早在本轮试点前，业内以中国人保为代表的一批险企已着手开展股权投资基金领域前瞻性布局，进一步拓宽了险资投资渠道，也为保险资金参与私募证券投资基金打下了坚实基础。2024年10月，金融监管总局发布《关于进一步支持保险资金参与资本市场的若干措施的通知》，明确提出鼓励符合条件的保险公司设立或参与私募证券投资基金，旨在拓宽保险资金的投资渠道，提升其服务实体经济的能力。在此背景下，中国人寿与新华保险合作推出的“鸿鹄志远”基金成为行业内的标杆项目。该基金自成立以来，已累计募集资金超过400亿元人民币，实际到位资本350亿元，重点投向战略性新兴产业领域，如新能源、生物医药、高端装备制造等。值得注意的是，“鸿鹄志远”采用了独特的双GP结构，即由中国人寿资产管理有限公司和一家知名市场化基金管理公司共同担任普通合伙人，不仅强化了风险管理，也提高了投资决策效率。由于基金采用FVOCI会计处理方式（以公允价值计量且变动计入其他综合收益），在保证灵活性的同时有效规避了市场波动对险企财务报表的影响。
3.私募证券投资基金与险资适配度分析
2024年上半年，人身险公司和财产险公司的股票与证券投资基金合计投资比例分别为13.1%和16.2%，表明险资入市仍有较大增长潜力。保险资金具备长期投资、偿付能力约束严格及来源稳定等特点，与私募基金募集对象特定、风险共担、运作灵活的特点高度契合。险企直接设立私募股权投资基金不仅能优化资产配置，还能充分发挥保险资金的长期优势，在当前低利率环境下抓住新的投资机遇，通过适度提高权益类资产比例来提升整体投资回报，也有助于险企提升投研能力和战略执行效率。
4.设立私募证券基金对险企的战略意义
一是支持国家战略布局，助力产业升级。依据《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》，保险资金作为重要的长期资本来源之一，积极参与私募证券投资基金，有助于推动国家战略性新兴产业发展，特别是对于科技创新型企业而言，提供了必要的资金支持。例如，在半导体芯片制造、人工智能、生物技术等领域，保险资金以私募基金形式介入，不仅能缓解企业融资难题，还能促进科技成果转化为现实生产力，有效兼顾经济效益和社会效益。
二是提升险企资产配置效率，增强抗风险能力。截至2024年第三季度末，保险资金运用余额达到32.15万亿元人民币，其中权益类资产占比约为13.5%，仍有较大增长空间。通过设立私募证券投资基金，险企可以更加灵活地调整资产配置比例，分散单一市场风险，提高整体投资组合的稳定性和收益率。此外，由于私募基金通常具备更严格的内部风控机制，能在一定程度上降低系统性风险暴露水平，保障保险公司的偿付能力和运营安全。
三是增强资本市场稳定性，服务实体经济。从宏观角度看，保险资金的有序入市不仅增加资本市场的深度和广度，还可强化市场的韧性和自我修复功能。据中国人民银行统计，2024年上半年A股市场日均成交额较2023年同期增长15%，其中保险资金贡献显著。同时，保险资金倾向于选择具有稳定现金流和发展潜力的企业进行长期投资，有助于培育一批优质上市公司群体，进而带动整个产业链条健康发展。
国际私募证券基金市场经验及启示
不同国家私募证券投资基金的监管方式体现了各自市场特性。以英、美为代表的发达国家私募基金市场发展时间相对较长，在自律监管与行政监管方面职责划分明确。作为全球最大的私募基金市场，美国形成了一个相对完整的注册制监管体系，其监管职责由美国证券交易委员会（SEC）和州级监管机构共同承担。联邦层面的监管机构主要为美国证券交易委员会、美国金融业监管局及美国新兴市场私募股权投资协会等，美国未专门出台私募基金管理办法，主要监管依据是《证券法》（1933）《证券交易法》（1934）《投资顾问法》（1940）及《多德-弗兰克法案》（2010）。其中，《多德-弗兰克法案》要求资产在1.5亿美元以上或有15个客户以上的美国对冲基金与私募股权管理公司在SEC登记备案；资产在1亿至1.5亿美元的基金可自主选择在美国证券交易委员会登记或接受州政府监管；资产小于1亿美元的基金由州政府监管。美国早期较为宽松的监管政策促进了行业规模的形成，随后逐渐通过信息披露和监测指标等方式开展差异化监管，根据市场情况变化调整监管侧重点。2022年以来，美国对私募基金监管以防范系统性金融风险为主，体现了“强监管”的特点，《投资顾问法新规》（2023）的出台扩大了信息披露的范畴，设置了限制性活动规则，规范了优惠待遇，增强了私募基金行业透明度、公平性，强化了问责标准。相对健全的政策为美国保险公司提高投资回报率提供了制度依据，有利于保险公司在低利率环境下挖掘高收益资产。
英国私募证券市场主要由英国金融行为监管局（FCA）及行业自律组织监管，主要依靠FCA制定监管标准、审查并进行市场准入，另一法定监管机构为审慎监管局（PRA），主要对银行及保险公司审慎监管，不开展投资基金日常监管，仅从系统性风险视角进行关注。除此之外，行业协会自律组织针对不同类型的另类投资基金管理人制定了不同行业规则，积极争取利益的同时向FCA反馈诉求、数据及建议。同时，国际性行业协会（主要为对冲基金标准委员会及另类投资管理协会）制定了国际通用的对冲基金管理人行业标准，后者已成为国际证监会组织附属委员会，影响广泛。政府监管与行业自律能够形成互补，共同探讨解决监管实践中的实际问题。
险企设立私募证券投资基金模式比较
1.契约型基金模式
当前，国内二级市场的契约型私募基金通常以集合资产管理计划的形式存在，其法理基础为信托法律关系。投资者作为委托人将资金交由基金管理人（受托人）管理，并通过与托管银行签订的信托合同来明确各方权利和义务。对于保险企业而言，契约型基金的优势之一在于其设立和运作程序相对简便快捷，能够迅速响应市场变化并满足多样化的投资需求。具体而言，契约型基金可根据市场情况快速调整投资策略，无需经过复杂的公司内部决策流程。基金管理人可根据差异化的投资者需求设计定制化投资方案，通过集合多个投资者的资金，契约型基金可实现规模经济，降低单个投资者成本。从税务角度来看，契约型基金在税收安排上具有显著优势。基金本身无需缴纳企业所得税，而是直接将投资所得分配给投资者，由投资者根据个人所得税法进行纳税，从而规避了双重征税的问题。契约型基金的税收安排对于追求成本效益最大化的机构投资者尤其是保险企业尤为有利。然而，契约型基金也存在一些不足之处。
一方面，由于缺乏独立法人地位，在投资者法律权利保护方面较公司型及有限合伙型基金存在一定局限性。在涉及基金财产归属、管理人责任等方面的争议中，法院依据《信托法》相关规定进行裁判。具体案件中，法院一般审查信托合同的具体条款，以确定基金管理人的职责范围及其是否已履行相应义务。若合同条款模糊或存在歧义，法院将依据《信托法》及相关司法解释作出裁判。另一方面，尽管契约型基金受《证券投资基金法》和《信托法》双重约束，其信息披露义务在实际产品运作中仍存在不足。《证券投资基金法》要求基金管理人定期向投资者披露基金的运作情况、财务状况及重大事项，并每季度至少披露一次基金净值。此外，特定情况下（如重大事件发生时）应及时向投资者披露信息。而《信托法》则侧重于信托事务处理情况和财产状况的报告，其规定较为原则性。双重法律约束可能导致信息披露标准不统一，实际操作中可能出现信息更新不及时或内容不一致的问题。
从国际经验来看，险企通常作为契约型基金的主要投资者或发起人，参与基金的设计和管理。险企可通过契约型基金灵活配置资产，优化投资组合，同时利用其规模经济效应降低成本。在选择契约型基金模式时，险企需特别注重信托合同的详细条款设计，确保合同中明确规定各方权利与义务，以充分保护自身权益。
2.有限合伙型基金模式
有限合伙型基金通常由普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）组成，GP负责基金的日常管理和决策制定，承担无限责任；而LP则提供资金支持，并以其出资额为限承担责任。这一模式在私募股权投资基金和私募证券投资基金中均被市场广泛采用，既往险企投资于二级市场往往采取由保险资产管理公司充当私募证券投资基金的LP形式，在现行政策背景下，为加强对投资风险的评估和监测，确保长期资本安全稳健运行，可适当突破以往的业务模式。在具体业务实践中，可探索“双GP”结构，即由险企依托其现有下设的资产管理公司作为其中一个GP，发起设立有限合伙企业，另一个GP则可由市场上具备丰富经验和良好投资业绩的专业基金管理人担任。双“GP”结构可有效结合险企的既有资源和专业管理人的市场经验，提高投资决策的稳健性。具体而言，保险资产管理公司作为其中一个GP，主要负责战略规划、风险管理及合规监督，确保基金整体投资策略与险企的长期投资目标一致，并建立完善的风险管理体系以符合监管要求。市场化GP则凭借其丰富的市场经验和优质项目储备，专注于投资策略的制定和执行，凭借其丰富的二级市场投资经验和上市公司资源，寻找优质投资标的。
税务安排方面，有限合伙型基金本身不纳税，可将收益直接分配至合伙人，由合伙人各自申报纳税，与契约型基金类似，同样可有效避免双重征税的问题。内部决策机制方面，有限合伙型基金的内部决策主要由GP负责，但重大事项通常需通过合伙人会议决议。
3.公司型基金模式
公司型基金一般以有限责任公司的形式存在，具有完整的法人治理结构。投资者通过购买基金份额成为公司的股东，这一模式的优势在于其法律地位明确，经营运作规范。在业务实践中，公司型基金具有完整的法人治理结构，一般设置董事会、监事会等。在现有险企设立私募证券投资基金业务试点中，险企即采用公司型基金模式，作为主要投资者和发起人参与基金的设计和管理。
税务安排方面，公司型基金需缴纳企业所得税，投资者在分红时还需缴纳个人所得税，往往引发双重征税问题，可能会影响其吸引力。在内部控制与风险管理方面，险企设立的公司型基金需在其统一风险管理框架下，建立严格的内控体系和全面的风险管理体系，应设立独立的风险管理部门，负责系统性的风险识别、评估、监控及报告，制定全面的风险管理政策和程序，并定期可做压力测试和情景分析。公司型基金的治理结构相对复杂，涉及股东会、董事会和监事会等多层面利益协调，故险企在设计公司章程时，应详细规定各方权利与义务，特别是股东大会、董事会和监事会的职责和议事规则，建立健全股东会和董事会的决策机制。例如，设立专门委员会（如审计委员会、风险管理委员会）以增强专业性和独立性，并制定详细的会议议程和表决程序。
险企在设立公司型基金时还需关注会计准则的差异。险企一般需遵循《企业会计准则》（CAS），特别是《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》和《企业会计准则第23号——金融资产转移》，在金融工具的确认、计量和报告方面有着严格的要求。险企在合并报表时须以准则为依据。而私募基金的会计处理则通常遵循《中国证券投资基金业协会自律规则》以及相关的会计处理指引。在估值方法、收入确认和费用核算等方面，私募基金往往采用更为灵活的方法。例如，私募基金可能使用市场法或收益法进行估值，而险企则可能更倾向于成本法或摊余成本法。这种差异在实际操作中可能导致在合并会计报表时出现会计准则的不一致性，尤其是在金融资产的分类、计量和报告方面。险企在设立私募基金时，必须确保其会计处理既符合《企业会计准则》，又能够适应私募基金的灵活性，不同体系下的会计准则差异问题在实践中亟待解决。
适应性监管措施与政策建议
1.完善监管框架并强化分类管理
险企设立私募证券投资基金时，应充分考虑其资金的长期性和稳定性特点。监管部门可聚焦保险资金的长期投资属性，探索出台专门约束保险资金投资私募证券投资基金的规范性文件，明确保险资金在私募基金中的投资比例、投资范围和风险管理要求，督促行业建立定期评估机制，及时调整监管政策以适应市场变化，保持灵活性和前瞻性，避免过度干预或滞后反应。还可探索根据不同险企的资金规模、风险管理能力和投资经验，制定差异化的准入标准和监管要求。适时开展分类管理，确保各类险企能够依据自身情况选择合适的投资路径，从而有效控制风险并提高资金使用效率。例如，对于专注于战略性新兴产业价值投资的长期险基金，可适当放宽审批备案流程或投资标的集中度、杠杆比例等监管指标要求。
2.强化内部控制与全流程管理
行业自律组织可制定并推广险企私募基金管理的操作规范及指引，推动险企降低合规成本。险企在设立私募证券投资基金时，应建立严格的内部控制与全流程管理制度。设立独立的风险管理部门，配备专业的风险管理团队，定期进行压力测试和情景分析，强化投后管理并健全内部审计体系，优化内部考核评估机制。建立风险预警机制，根据险企的整体投资风险偏好，设置合适的风险预警阈值。基金管理人准入审核机制方面，险企应建立严格的尽职调查程序，对潜在的GP和LP开展涵盖财务状况、管理能力、历史业绩等维度的系统评估。在基金存续期间持续监测基金的投资表现和风险管理情况，定期进行综合评价和动态调整。对于不符合预期的项目，应及时采取纠正措施或退出策略。建立定期重检机制，对基金投资组合、风险管理策略等进行定期审查检视。
3.优化税收政策与会计准则
对于险企设立的私募证券投资基金，可参考公募证券基金税收制度特殊安排，出台针对性的税收优惠政策以提升其市场吸引力，对基金分红所得给予一定税收减免或递延纳税政策。明确险企设立的私募证券投资基金时的会计分类、计量和报告方法，细化金融资产的初始确认、后续计量、减值测试及披露要求，确保不同体系下会计处理的一致性，确保会计信息的可靠性和可比性。